Kursreaktionen deutscher börsennotierterAktiengesellschaften
bei Ankündigung und Durchführung eines Equity Carve-Outs
- ein empirische Studie -

Gliederung

Literatur

 

Kurzbeschreibung

Mit dem Börsengang der Kolbenschmidt AG fand 1984 in Deutschland das erste Going Public einer Tochtergesellschaft statt. In den USA wird dieser als Equity Carve-Out bezeichnete Vorgang schon seit einigen Jahrzehnten durchgeführt und in der Literatur diskutiert. In empirischen Kapitalmarktstudien konnte dabei regelmäßig eine positive Reaktion auf die Ankündigung und Durchführung von Equity Carve-Outs nachgewiesen werden. So wird auch als Hauptargument für das Going Public von Konzerntöchtern die Steigerung des Börsenkurses der Muttergesellschaft zur Verhinderung feindlicher Übernahmen genannt.

In der deutschsprachigen Literatur hat die Auseinandersetzung mit diesem auch als Spin-Off bezeichneten Vorgang erst Anfang der 90er Jahre begonnen und parallel zur verstärkten Nutzung dieses Instruments der Kapitalbeschaffung und Unternehmenspolitik in den letzten Jahren an Intensität gewonnen.

Neben der Beschreibung verschiedener Durchführungsmöglichkeiten von Equity Carve-Outs erfolgt in der Arbeit ein kurzer Überblick über bisherige empirische Untersuchungen zu diesem Bereich für den amerikanischen und deutschen Kapitalmarkt. Daneben werden in der Literatur genannte potentiell konzernwertverändernde Aspekte bei Ankündigung und Durchführung von Equity Carve-Outs zusammengefasst und ausführlich diskutiert.

Ob sich das dabei sachlogisch ermittelte Übergewicht an positiven Aspekten für den deutschen Kapitalmarkt empirisch nachweisen lässt, wird anschließend unter Zuhilfenahme des Marktmodells untersucht. Da sowohl mögliche Informationseffekte als auch langfristige Umstrukturierungsmaßnahmen und deren Auswirkung auf die Kursentwicklung der Muttergesellschaft erfasst werden sollen, liegt der Untersuchung  ein Zeitraum von 500 Börsentagen vor bis zu 180 Handelstagen nach dem Ereignistag (Genehmigung des Börsenzulassungsantrags) zugrunde.

Der Anhang der Arbeit beinhaltet die graphische Darstellung der kumulierten abnormalen Renditen für die 23 untersuchten Konzernobergesellschaften sowie weitere statistische Auswertungen.
 

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Gliederung

1 Einleitung

2 Equity Carve-Outs
   2.1 Definition und Abgrenzung
   2.2 Maßnahmen vor dem Equity Carve-Out
   2.3 Gestaltungsvarianten und Bilanzauswirkungeneines Equity Carve-Out
      2.3.1 Primärplazierungohne Beteiligung der Mutter
      2.3.2 Sekundärplazierung
      2.3.3 Primärplazierungunter Beteiligung der Mutter
      2.3.4 Mischform aus Primär-und Sekundärplazierung 

3 Ergebnisse bisheriger Studien
   3.1 Untersuchungen zum amerikanischen Kapitalmarkt
   3.2 Untersuchung von PELLENS zum deutschen Kapitalmarkt 

4 Konzernwertveränderung durch einen Equity Carve-Out
   4.1 Potentiell konzernwertsteigernde Aspekte
      4.1.1 Umstrukturierungsmaßnahmen   
      4.1.2 Anreizwirkung fürdas Management
      4.1.3 Senkung der Kapitalkosten
      4.1.4 Aufdeckung stillerReserven
      4.1.5 KonzernspezifischeInformationspolitik
      4.1.6 Signaleffekte durchdas Management
      4.1.7 Marktvervollständigung
   4.2 Potentiell konzernwertmindernde Aspekte
      4.2.1 Underpricing
      4.2.2 Veränderung derKapitalstruktur
      4.2.3 Kosten des Going Public
      4.2.4 Steuerliche Aspekte
   4.3 Zusammenfassung 

5 Empirische Grundlagen
   5.1 Rendite
   5.2 Bereinigung
   5.3 Marktmodell
      5.3.1 Beschreibung des Marktmodells
      5.3.2 Überprüfungder verwendeten Daten auf Erfüllung der Voraussetzungen
               des Marktmodells
   5.4 Marktbereinigtes Modell
   5.5 Datenbasis
      5.5.1 Grundgesamtheit inzeitlicher und sachlicher Abgrenzung
      5.5.2 Untersuchungszeitraum
      5.5.3 Datenquellen
      5.5.4 Referenzportfolio
   5.6 Ermittlung abnormalen Renditen
   5.7 Statistische Überprüfung der Untersuchungsergebnisse
      5.7.1 Einseitiger-t-Test
      5.7.2 Zwei-Stichproben-t-Test
      5.7.3 Korrelationskoeffizientnach Bravais-Pearson 

6 Auswertung der empirischen Analyse
   6.1 Kumulierte markt- und risikoadjustierte Renditeder Grundgesamtheit
   6.2 Korrelation zwischen Größenverhältnisund Reaktionshöhe der DKAR
   6.3 Teilstichproben im Vergleich
      6.3.1 Aufteilung nach Größenverhältnis von Mutter und Tochter
      6.3.2 Aufteilung nach Größeder Mutter
      6.3.3 Aufteilung nach Größeder Tochter
   6.4 Ankündigungseffekte
      6.4.1 Gesamtbetrachtung
      6.4.2 Auswirkung des Underpricings
      6.4.3 Auswirkung des Cash-Flows 

7 Schlußbetrachtung

 

Weitere Literatur

Kaserer, C. / Ahlers, M. ( 2000)
Kursreaktionen anläßlich der Börseneinführung von Tochterunternehmen - Signalling oder verbesserte Unternehmenskontrolle im Konzern?, in zfbf, 52. Jg., S. 537-570.

Ahlers M. (1998)
Shareholder Value durch Spin-offs, in: GoingPublic - Das Neuemissionsmagazin, 1. Jg, 05/98, S. 42-45.

   

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